私募股权圆桌访谈：来自一线的经验
投资人若懂得运用不同的技能组合，未来仍大有可为。
自2011年起至今，中国的政治、经济环境较之从前已有所改变，对投资人的热情形成一定程度的影响。麦肯锡全球董事 Bruno Roy（罗颐）近期于北京与四位一线私募股权投资人就私募股权的未来前景展开对话，他们分别是私募股权基金德太投资公司合伙人 Jin-Goon Kim（金珍君）、加拿大年金计划投资亚洲公司私有商务投资部董事总经理 Suyi Kim（金秀咿）、弘毅投资董事总经理邱中伟和贝恩资本亚洲有限公司董事总经理竺稼。我们对此次圆桌访谈的精华做了梳理以飨读者。
《麦肯锡季刊》：首先请各位谈一谈中国私募股权投资的现状。
竺稼：我脑海中浮现的第一个词是“转型”。21世纪第一个十年的投资环境非常好：营收和利润持续上升，资本市场也相对宽松，许多私募股权公司取得了优异的回报，因此2007年到2009年之间吸引了大量新的普通合伙人投入战局，但最近几年比较辛苦。前瞻未来，我们不认为2014年之前会出现反弹，目前既没有宏观经济的顺风车可搭，又缺乏有利的退出选项。不过，我们仍看到许多机会，但要把握这些机会需要不同的作法和不同的技能组合。
邱中伟：在过去，光靠投资建筑材料、机器设备或出口导向的行业，就有机会获得高于平均的回报率。但推动中国经济增长的力量正在逐渐改变，现在要选出哪些行业是赢家，已经不那么容易了。基础工业及其相关行业还剩多少上升空间？城市化还能不能持续创造优异绩效？现在是不是消费品相关的行业才是所有投资的重心？这些都是让我们纠结的现实问题。
金秀咿：在私募股权市场的发展上，中国大约落后美国20年、落后欧洲10年，但一如其他新兴市场，中国正在逐渐成熟。我们看到随着整体增长速度放缓，越来越多的钱在追逐有限的投资机会。普通合伙人不能仅依赖整体经济增长和一进一出的倍数增加，他们势必需要选择那些有更多附加价值和多元退场选择的项目。
金珍君：过去十年来中国私募股权市场的变化，比美国或欧洲要快上一倍。在五年或十年前，最重要的是钱和关系——你若在IPO前投入，通常会有不错的回报。之后随着新业者的加入，公司势必要发展自己的优势和特殊专长。到了第三阶段，也就是我们现在所处的阶段，私募股权公司主要做的就是帮助创业家创建更好的公司，以及增加业务的价值。私募股权公司必须选出赢家，但随着宏观和行业环境不断改变，未来能制胜的行业越来越少，且每一个行业只会有少数的赢家。现在不是投入一个业务而不去积极管理，就能坐享两到三倍的回报，而是要想办法在制胜的行业中培养有实力的领导人，以创造可观的回报。许多普通合伙人都还没经历过完整的经济循环，还没有机会从错误中学习。因此，他们未来免不了要遭遇一番艰辛拼斗。
《麦肯锡季刊》：在中国，私募股权公司很少握有多数控制权。作为少数股东，你们如何发挥影响力？
金秀咿：中国的模式有时候跟西方模式差异很大，因此能不能影响创业家、管理团队和多数股东，以及建立适当的默契等，对普通合伙人来说就非常重要。有一点要特别谨记在心，就是许多公司业主对私募股权投资人究竟能带来多少价值是存疑的，因此私募股权公司必须让他们了解这样的模式是可行的。
金珍君：作为首批进入中国市场的国际私募股权公司之一，我们向来以投资我们能发挥影响力或共享管控权的大型知名企业为主。即使作为少数股东，我们也能增加价值，帮助企业建立业务并实现有效的治理。
竺稼：我们要么掌握百分之百的控制权，要么拥有庞大的影响力——我们不会做被动投资。因此，我们的投资项目数量比其他业者来得少。但作为投资人，我们并不打算取代管理团队。相反的，一般会让我们的组合经理与公司的管理团队一起研拟战略和推动具体举措，不论我们在交易中拥有的是控制股权还是少数股权。
邱中伟：如果你做的是少数股权投资，仍想要发挥庞大影响力，那么对管理团队进行尽职调查就很重要。我们会在投资前进行背景调查，尤其是针对私人企业的首席执行官。了解这些人的过去是非常重要的，特别是创业家过去十到十五年之间都做过些什么，例如跟曾经与这些人共事过的业内人士谈一谈。即使某些行业看起来很有吸引力，我们还是要确认真的很喜欢公司的首席执行官之后，才会进行投资。我们宁可投资对CEO有信心的平庸行业，也不愿在我们不信任CEO的情况下进入朝阳行业。
Jin-Goon Kim（金珍君）是德太集团(TPG)的合伙人及运营团队成员，德太是全球领先的私募股权投资公司，旗下管理资本约550亿美元。他同时也担任北京李宁有限公司执行副主席及执行董事，以及广汇汽车服务股份公司董事会副主席。
Suyi Kim（金秀咿）是加拿大年金计划投资亚洲公司私有商务投资部的董事总经理，常驻香港，负责管理1726亿美元的加拿大年金计划基金。
邱中伟是北京弘毅投资董事总经理，该公司成立于2003年，是中国本地私募股权行业的先锋业者，旗下管理资产约68亿美元。
竺稼常驻香港，是全球另类资产管理业者贝恩资本董事总经理，旗下管理资产约700亿美元。他同时也担任亚新科工业技术公司和宇视科技有限公司的非执行董事。
《麦肯锡季刊》：中国要怎样才能拥有美国常见的那种杠杆收购？
金秀咿：过去三十年来，许多公司都是由第一代企业家经营，他们并不想交出管控权。但随着经济结构逐渐成熟，我想未来会看到比较愿意考虑全面收购交易的新一代企业家。
邱中伟：许多中国企业为了支持增长所需的资本支出和运营资金，资产负债表上已经显示过度操作杠杆。但随着增长趋缓、借款减少，可能会有更多自由现金流可以支持收购交易。
竺稼：杠杆收购交易需要杠杆！但这对人民币计价的境内基金来说几乎是不可能，如果是境外，杠杆结构在税务不具备特别的吸引力。最近分众传媒的交易是一个例外，因此后续发展值得观察。
《麦肯锡季刊》：哪些行业最令你们感到振奋？
邱中伟：我们喜欢保险和金融这类服务业，因为这些行业会因为人口逐渐富裕、老龄化而受惠，但还有管制问题有待克服，我们当然会特别留意那些过去仅依赖低廉的人工成本、低廉的能源成本和低廉的污染防治成本的企业，因为它们不可能单靠这三个因素来维持长期的成功。
竺稼：中国这二三十年来作为世界工厂这条路可能已经走到了尽头，特别是如果你拿中国和斯里兰卡、越南等国相比。未来反而是创新型的业务，也就是人工成本较不重要或特别强调技能的领域，中国会更具竞争优势。但在某些行业，人工成本的优势仍相当重要。我们投资了一家IT工程能力很强的公司，而该公司比起欧美同类企业有很大的成本优势。
金珍君：中国采取消费拉动经济增长的战略，因此我们也配合这样的战略进行投资，这包括投资零售消费品、医疗保健和科技、媒体和电信等行业。我们也会持续投资我们已具备深厚专长的行业领域，例如金融服务和能源。我们最成功的交易也都是在这几个行业，如达芙妮国际、联想、深圳发展银行和泰凌医药。
《麦肯锡季刊》：你们认为未来企业在挑选对外并购对象时，私募股权公司也会参与吗？
邱中伟：这对中国企业来说是很大的改变，中国目前有70多家企业入选《财富》世界500强，无可否认其中大多数是国有企业，不像联想和海尔充分以市场为导向。我个人的看法是，中国企业仍缺乏全球运营的能力，中国的市场和法律结构很不一样，再加上又有一个非常庞大的国内市场可以聚焦。私募股权公司对中国企业的海外并购，当然可以提供一定的协助。
金珍君：德太集团承接过许多跨境业务，例如将美国企业带进中国，以及将中国企业带进其他区域。目前还在进行更多类似的案子，我认为私募股权公司在补充人才库和提供外国市场的专业知识上，将能发挥很大的作用。
竺稼：有些公司需要全球专业知识，有些则应该更集中精力找出适当的国内增长战略，毕竟国际扩张是非常艰苦的过程。我常请中国企业家告诉我为什么他们认为有能力完成海外并购，以及为什么他们会比现有业主经营得更好。他们说到是想买技术，我会就点出有很多取得技术的方法，既不需要买下制造该技术的公司，又不需要花大钱。例如，为什么不考虑签订技术授权协议？
《麦肯锡季刊》：一些行业的外国企业常抱怨中国本地企业享有不平等的竞争优势。从私募股权的观点，你们是否也有同感？
金秀咿：部分审批流程似乎会偏袒本地企业，而某些敏感行业也不允许外国公司取得所有权。不过，对拥有泛亚洲或全球平台的外国企业来说，其优势是若中国市场不看好，可以将资本调度到其他市场。长期而言，我相信随着监管环境日趋成熟，货币交易逐渐自由化，对外国投资人的限制应该会解除。
金珍君：本地的私募股权公司确实享有进入特定管制行业的权力，特别是金融服务业。但真正重要的还是拥有强大的运营能力，拥有本地关系且在本地商业环境下运作的本地团队，以及显示引进全球资源和国际行业专长的能力。
邱中伟：随着传统增长资本型交易逐渐消退，以及私募股权业逐渐朝积极所有权模式转型，我认为本地业者在这方面比较落后，需要积极追赶。外国同行可以带来真正的运营专长和深厚的职能技术，如定价、品牌和精益运营等领域，以及在全球运用的各类技能。如果本地公司不提升这些能力，就可能会被竞争对手抛下。
《麦肯锡季刊》：你们在中国一直非常积极。这一路走来，你们认为学到最重要的一课是什么？前瞻未来你们最担心的又是什么？
邱中伟：学到最重要的一课是投资事业最关键环节在于人，而且企业家的素质比预测回报率更重要。目前面临的最大挑战是在我们的组合公司中缺乏合格人才。另外，我们应该更清楚掌握未来几个月的政策变化方向，这对于组合公司和未来几年的投资战略会有很深远的影响。
金珍君：我们主要学到的就是找到能对行业做出正确判断、拥有良好关系和资源，对自己所属行业有深刻洞见的优秀合伙人是非常重要的。在七到八年的投资期间，我们不需要每一件事都做对才能塑造市场或实现业务转型，这就是我们花这么多时间和精力去了解潜在投资企业领导团队的原因。
至于风险，我们应该要记住的是，私营企业的发展时间不长、程度不一且变化莫测。目前的结构还未达理想，且私营企业又缺乏足够的管理人才、运营能力和取得资源的渠道。
竺稼：我认为投资人必须了解的一点是，他们究竟是把钱投到机构业务还是个人业务。另外，也许你认为中国30年来都不曾停止增长，其实不然。经济景气可能很短暂、很突然，存在不少政策和经济结构层面上的风险。
此圆桌访谈由麦肯锡全球董事Bruno Roy（罗颐）主持，他目前常驻北京分公司。
麦肯锡公司版权所有（c）2013年。未经许可，不得做任何形式的转载和出版。本文经麦肯锡中国公司授权出版。
尽职调查：艺术、科学和自卫
David Cogman
中国赴海外上市公司的退市风潮引发了投资人对尽职调查的再思考，更加大了对暴露个中问题的微妙线索的搜查力度。
某一类公司持续受到诚信质疑，实属罕见。2011年和2012年在美国上市的中国公司[1] 总市值直落72个百分点，每五家公司就有一家摘牌退市[2] ，而就在此期间纳斯达克指数上涨了12个百分点。另外，美国并非中国企业退市的特例；2008年以来， 赴新加坡上市的中国公司中每十家就有一家已退市或停牌。
