企业净资产收益率：衡量企业经营能力的最好指标
就短期而言，我们通常把营业利润（不含出售证券损益）除以股东权益所得的比率，作为衡量一个企业年度经营业绩的最佳方式。
——沃伦·巴菲特
巴菲特认为，衡量一个企业经营能力的最好指标不是每股收益的增加，而是净资产收益率。所谓净资产收益率，又称股东权益收益率，是净利润与平均股东权益的百分比。
净利润是指在利润总额中按规定交纳所得税后公司的利润留成，一般也称为税后利润或净收入。净利润的大小取决于两个因素：一是利润总额，二是所得税率。企业的所得税率都是法定的，所得税率愈高，净利润就愈少。我国现在有两种所得税率：一是一般企业33%的所得税率，即利润总额中的33%要作为税收上交国家财政；二是对“三资”企业和部分高科技企业采用的优惠税率，所得税率为15%。当企业的经营水平相当时，其中所得税率较低的企业的经营效益就要好一些。净利润是一个企业经营的最终成果。净利润多，企业的经营效益就好；净利润少，企业的经营效益就差。它是衡量一个企业经营效益的主要指标。对于企业的投资者来说，净利润是获得投资回报大小的基本因素；对于企业管理者而言，净利润是进行经营管理决策的基础。净利润也是评价企业赢利能力、管理绩效和偿债能力的一个基本工具，是一个反映和分析企业多方面情况的综合指标。
股东权益又称净资产，是指公司总资产中扣除负债所余下的部分。股东权益包括以下五部分。一是股本，即按照面值计算的股本金。二是资本公积，包括股票发行溢价、法定财产重估增值、接受捐赠资产价值。三是盈余公积，又分为法定盈余公积和任意盈余公积。法定盈余公积按公司税后利润的10%强制提取，目的是应付经营风险。当法定盈余公积累计额已达注册资本的50%时可不再提取。四是法定公益金，按税后利润的5%～10%提取，可用于公司福利设施支出。五是未分配利润，指公司留待以后年度分配的利润或待分配利润。股东权益也是一个很重要的财务指标，它反映了公司的自有资本。当总资产小于负债时，公司就陷入了资不抵债的境地，这时公司的股东权益便消失殆尽。如果实施破产清算，股东将一无所得。相反，股东权益金额越大，该公司的实力就越雄厚。
净资产收益率反映了管理层利用股东投入资本的经营效率。净资产收益率越高，公司股东权益增长就越快，相应地，公司内在价值也将稳定增长。集中投资于具有高水平的净资产收益率的优秀公司，正是巴菲特投资成功的秘诀所在。
投资箴言
投资者在寻找投资企业时，一定要重视净资产收益率这个指标。投资者要尽可能选择净资产收益率高的企业。净资产收益率越高的企业，越能够为投资者带来丰厚的回报。
现金流：不能仅看会计账本上的数字
伯克希尔公司一直在努力寻找能够在特定行业中具有长期竞争优势的企业。如果这些企业具有成长性，那么我们自然非常高兴。不过，如果没有成长性也没有关系，只要企业能产生源源不断的自由现金流，我们也愿意投资。因为伯克希尔公司可以把从这些企业获得的自由现金流重新投入到其他企业再赚取利润。
——沃伦·巴菲特
在巴菲特眼里，真正值得投资的好企业，在其运转的过程中，企业自身就可以产生充沛的自由现金流，不用靠投资者后续投入，也不用靠企业负债经营，就可以实现稳定发展，甚至推动经营业绩和自由现金流的增长。
很多人经常根据国家政策和经济形势的变化来选择投资的股票。但巴菲特认为，拥有充沛的现金流是他选择企业的首要考虑因素。宏观经济形势并不太影响他作出投资的决定。
1987年，巴菲特在给股东的信中提到：伯克希尔公司投资的7个主要的非金融行业企业，获得高达1.8亿美元的税前收入。就算扣除了所得税和利息，也还有1亿美元的净利润。这些企业的股东权益投资报酬率平均高达57%，远高于账面价值增长率。之所以会出现这样的情形，巴菲特认为这与所投资的企业能够产生源源不断的自由现金流密切相关。
巴菲特认为，现金流就好像企业的血液，那些依靠不断输血的企业必然活不长久，只有血液旺盛的企业才能够活得更久。真正伟大的业务不仅仅能够从有形资产中获得巨大回报，而且不需要依靠后续的投入就能够维持业务的正常运转。因此具有充沛的自由现金流是一家真正伟大的企业的必备条件。这样，企业就可以把获得的利润重新投资以赚取更多的利润。
伯克希尔公司就是一个很好的例子。伯克希尔公司的股价之所以能够全球第一，这与伯克希尔公司始终拥有相当比例的现金是分不开的。因为伯克希尔公司具有充沛的自由现金流，所以伯克希尔公司可以在股市低迷时抄底股市，获得更好的投资良机和更高的投资回报率。而伯克希尔公司充沛的现金流则来源于它控股或者投资的几十家企业。
在巴菲特的心目中，喜诗糖果公司就是一个伟大的公司。当1972年巴菲特收购喜诗糖果公司时，由于美国人均消费巧克力量非常少，喜诗糖果公司所在的盒装巧克力行业发展缓慢，当时喜诗糖果公司的税前利润还不到500万美元，所以巴菲特花费2 500万美元就把它买下了。在收购的几十年里，巴菲特只在最初的时候投了3 200万美元对喜诗糖果公司进行改造，后来就再没有投入过一分钱。现在喜诗糖果公司的税前利润已经达到8 000多万亿美元。而且这些利润大部分都上交给伯克希尔公司，巴菲特用这些资金再继续投资。由此可见，喜诗糖果公司在某个程度上就是伯克希尔公司的取款机，为伯克希尔公司源源不断地输送新鲜血液。
如果企业成长速度很快，可是却需要大量资本投入才能维持其原有发展速度，在巴菲特眼里就是不值得投资的糟糕公司。美国航空公司就是巴菲特眼中的糟糕公司。巴菲特曾在2008年致股东的信中这么评价航空业：自从第一架飞机诞生以来，航空业就需要投入源源不断的资金来维持。很多投资者受到其增长率数据的吸引，不断地将资金投入到这个无底洞中，直至他们对这个行业感到厌恶。1989年巴菲特购买美国航空公司绩优股，但没过几年，美国航空公司就陷入了失控的局面，亏损不断，甚至无法全额支付伯克希尔公司的股利，这伤透了巴菲特的心。
自由现金流非常重要。在选择投资对象的时候，不要被成长率、增长率等数据迷惑，只有充裕的自由现金流才能给予投资者真正想要的回报。
巴菲特认为，自由现金流是衡量企业内在价值的重要指标，但要观察一个企业产生的自由现金流，不能仅看会计账本上的数字。在巴菲特看来，一个有两元钱盈余却未显示在账面上的企业，比一个账面上有一块钱盈余的企业更加具有吸引力。如果这两个企业的并购成本差不多，他更愿意购买那个有两元钱盈余却未显示在账面上的企业。就好像他更喜欢购买整个企业而不是企业的一部分一样。巴菲特觉得，卖家总比买家精明。不论买家花多大精力去了解企业，总不如卖家对企业了解。如果你购买企业的一部分，卖家很有可能会把账面上很漂亮但实际经营业绩不太好的那部分卖给你，而把真正赚钱的部分留给自己。
巴菲特觉得，人们不能过于信赖账面数字。如果过于信赖账面数字，有时候人们就会被账面上的乐观数据所迷惑，而忘记危险会随时出现。很多保险公司就是这样，对眼前的损失处理过于乐观，看着账面上的赢利金额洋洋得意，但不知道也许只是一场飓风就可以让整个公司马上破产。和其他人的过度乐观相比，巴菲特总是非常谨慎。像伯克希尔公司旗下的MedPro（医疗保护保险公司）就提取了非常充足的损失准备金，时刻以稳定安全作为发展的前提。
投资箴言
投资者在选择企业时要注意：如果一个企业能够不依靠不断的资金投入和外债支援，光靠运营过程中产生的自由现金流就可以维持现有的发展水平，那么，这就是一个值得投资的好企业，千万不要错过。
毛利润和毛利率：巴菲特寻求长期赢利的关键指标
家具零售商Levitz自夸其产品价格比当地所有传统家具店便宜很多，该公司的毛利率高达44.4%，也就是说消费者每付100美元所买的商品，公司的成本只要55.6美元。而内布拉斯加家具店的毛利润只有前者的一半。
——沃伦·巴菲特
巴菲特认为，在考察一个公司是否具有持续竞争优势时，毛利润和毛利率是两个关键的指标。
毛利润是指总收入减去产品所消耗的原材料成本和制造产品所需要的其他成本。它不包括销售费用和一般管理费用、折旧费用和利息支出等。例如，一件产品的售价为50元，原材料成本和制造产品的成本总和为30元，则该产品的毛利润为20元。毛利率指的是毛利与营业收入的百分比，用公式表示为：毛利率＝毛利/营业收入×100%。
巴菲特认为，毛利率在一定程度上可以反映企业的持续竞争优势。如果企业具有持续的竞争优势，其毛利率较高；如果企业缺乏持续竞争优势，其毛利率就较低。
如果企业具有持续的竞争优势，企业就可以对其产品或服务自由定价，让售价远远高于其产品或服务本身的成本，就能获得较高的毛利率。例如，可口可乐公司的毛利率为60%左右，箭牌公司的毛利率为51%，债券评级公司的毛利率为73%。
如果企业缺乏持续竞争的优势，企业就只能够根据产品或服务的成本来定价，赚取微薄的利润。如果同行采取降价策略，企业也必须跟着降价，这样才能够保持市场份额，但毛利率就更低了。很多缺乏持续竞争优势的企业的毛利率都很低。例如，通用汽车公司的毛利率为21%，美国航空公司的毛利率为14%，美国钢铁公司的毛利率为17%，固特异轮胎公司的毛利率为20%左右。
巴菲特认为，如果一个公司的毛利率在40%以上，那该公司具有持续竞争优势；如果一个公司的毛利率在40%以下，那该公司处于高度竞争的行业；如果某一个行业的平均毛利率低于20%，那该行业一定存在着过度竞争，例如航空业、汽车业、轮胎业。
当然，企业的毛利率高并不一定代表着企业的净利润高。很多高毛利率的企业，将大量的毛利润投入在研发、销售和一般管理上，使得净利润减少很多。另外，有些企业的高额利息支出也吞噬了一部分毛利润。
投资箴言
企业的毛利润是企业的运营收入的根本。只有毛利率高的企业才有可能拥有高的净利润。投资者在观察企业是否具有持续竞争优势时，可以参考企业的毛利率。
账面利润：不可全部相信
我相信如果当初我当机立断关闭通用再保险的证券部门，那么就能够省下1亿美元的损失。当初并购通用再保险时，查理·芒格和我就很讨厌证券部门，账面上的盈余数据欺骗了我们。虽然我们认为这个部门风险极高，但我们无法有效地衡量或限制。甚至，我们也知道一旦部门产生重大问题，无论是金融方面还是保险方面，都将给伯克希尔公司的其他运营带来一些影响。
——沃伦·巴菲特
巴菲特认为，经营业绩是企业很重要的指标，但投资者必须明白一点：账面利润和实际利润有时候并不是相同的。一般来说，只有企业本身知道企业的账面利润的来龙去脉，投资者根本不知道这账面利润是如何算出来的，所以，投资者千万不能被账面利润迷惑住。
有时候账面利润并不等于实际利润。巴菲特在收购通用再保险公司时，他和他的搭档查理·芒格都觉得这个部门风险太高，容易发生一些重大问题，但是证券部门在账面上是赢利的，而且利润还不低。就是这样的账面利润迷惑了巴菲特的判断，使得巴菲特没能及时关闭证券部门，给伯克希尔公司造成损失。通用再保险公司的证券部门之所以会亏损，归根到底是金融衍生产品惹的祸。2002年初，伯克希尔公司开始清算证券部门，发现该部门流通在外的合约有23 218份，交易对象多达884位。而这其中很多合约和交易对象都很陌生，连听都没听过，更谈不上评估信用了。经过两年的清理，依然没有完理完毕。而清理证券部门的代价高达2.6亿美元。如果很多金融衍生品无法兑现的话，损失将会更大。
巴菲特认为，投资者千万不要仅仅看到账面利润很高就欢呼雀跃。每个行业、每个企业都是不同的。由于某些行业风险很大，该行业企业的账面利润很有可能这一时刻还是一个巨大的正数，下一时刻就变成一个巨大的负数。例如，再保险行业就是这样一个高风险的行业。2001年，美国发生“9·11”恐怖袭击事件，所有再保险公司一共支付了高达350亿美元的理赔费用。1992年，安德鲁飓风来袭，所有再保险公司一共支付了155亿美元理赔费用。未来的事情谁都难以预料。所以，在未来的一二十年内，如果发生巨大灾难，再保险公司需要支付高达1 000亿美元的理赔费用完全是有可能的。而一旦发生这种灾难，几乎所有的再保险公司当年一定是亏损的，甚至有的再保险公司可能会因为资金周转不灵而倒闭或破产。
投资箴言
账面利润和实际利润并不相等。投资者一定要擦亮自己的眼睛，认真分析企业的账面利润，不要被账面利润的庞大数据所欺骗。
未分配利润：是否能“利滚利”很重要
如果公司要保留利润不分配，只有一个理由是正当的，那就是每1美元的留存收益能够为股东产生至少1美元的市场价值，而且这种预期回报率必须有历史依据和详细周密的数据分析支持。
——沃伦·巴菲特
当企业发展到一定阶段时，就会产生比较多的现金盈余。这时候企业可选择把盈余发给股东，也可以保留利润不分配。巴菲特认为，只有当企业能够确保每1美元的未分配利润能够产生至少1美元的市场价值的时候，企业选择保留利润不分配才是正确的。
巴菲特认为，在处理公司盈余的时候，公司管理层一定要慎重行事。如果公司把盈余用在内部投资上，可以获得比全国平均投资回报率更高的收益率，那么，公司就应该保留盈余，继续投资，为股东们赚取更多的收益。如果公司把盈余用在内部投资上，获得的收益率低于全国平均投资回报率，那么，公司就应该把利润分配给股东，让股东自己拿着现金再进行投资。
假设一个公司现在有未分配利润100元，全国平均投资回报率为15%。如果公司把这100元用于内部投资，可以获得120元的市场价值，也就是得到20%的投资回报率，那么，公司就应该保留利润不分配，进行再投资。如果公司把这100元用于内部投资，仅仅能得到110元的市场价值，也就是得到10%的投资回报率，那么，公司就应该把利润分配给股东，让股东们自己再进行投资。当然，这时候如果进行内部投资，股东也不会亏钱，只是赚取的利润少了些。而底线就是公司把这100元用于内部投资至少可以获得100元的市场价值。要不然股东们不仅赚不了钱，反而还会亏钱。就好像如果公司投资100元仅仅获得了90元的市场价值，那么就有10元的价值蒸发了。
巴菲特所执掌的伯克希尔公司就没有分配过利润。之所以不分配利润，是因为巴菲特认为他可以将股东的收益再投资，让股东的利息利上加利。伯克希尔公司经常用“1美元能够产生至少1美元的市场价值”来检验伯克希尔公司保留利润不分配的决定是否英明。事实上，到目前为止，巴菲特用他的实际行动为伯克希尔公司的股东实现了“1美元至少产生1美元”的市场价值，让股东的收益像滚雪球一样越来越多。
巴菲特认为，投资者在选择投资的对象时，一定要留意公司有没有分配利润，分配比例多少，增量资本是否提高了。而且，投资者一定要留意公司把未分配利润投资到了什么项目上，那个项目是否具有较高的回报率。因为有时候公司的主营业务很赚钱，但未分配利润可能投资在一个亏钱的项目上。这样，企业就可以用主营业务的赢利掩饰投资项目的损失。如果仅从分红等指标来看，投资者是看不出什么端倪来的。
投资箴言
投资者在选择投资公司时，一定要谨记巴菲特的“1美元至少产生1美元的市场价值”的理念。如果你选择的公司有未分配利润，那么一定要确认该公司的留存收益能创造出比平均收益率更高的回报，这样你的投资才是划算的。
营业费用：巴菲特的关注点
你一定无法想象有珠宝店像波珊那样，销量非常大，在那里你可以看到各式各样、各种价格的珠宝，而它的营业费用开销大概只有一般同类型珠宝店的1/3.对于费用的严格控制，加上优异的采购能力，使得它所销售的珠宝比其他珠宝店价格便宜很多，而便宜的价格又总能吸引更多的顾客上门，良性循环的结果使得该店在旺季单日人流量高达4 000人。
——沃伦·巴菲特
巴菲特认为，企业在运营的过程中都会产生营业费用。营业费用的多少直接影响着企业的长期经营业绩。
营业费用是指企业在销售商品过程中，发生的各项费用以及为销售本企业商品而专设的销售机构（含销售网点、售后服务网点等）的经营费用。商品流通企业在购买商品过程中发生的进货费用也包括在营业费用之中。
营业费用一般包括以下五个方面的内容。
1.产品自销费用
包括应由本企业负担的包装费、运输费、装卸费、保险费。
2.产品促销费用
指为了扩大本企业商品的销售而发生的促销费用，如展览费、广告费、经营租赁费（为扩大销售而租用的柜台、设备的费用，不包括融资租赁费）、销售服务费用（提供售后服务的费用）。
3.销售部门的费用
一般指为销售本企业商品而专设的销售机构（含销售网点、售后服务网点等）的职工工资及福利费、类似工资性质的费用、业务费等经营费用。但企业内部销售部门属于行政管理部门，所发生的经费开支不包括在营业费用中，而是列入管理费用。
4.委托代销费用
主要是指企业委托其他单位代销并按代销合同规定支付的委托代销手续费。
5.商品流通企业的进货费用
指商品流通企业在进货过程中发生的运输费、装卸费、包装费、保险费、运输途中的合理损耗和入库前的挑选整理费等。
营业费用过高，就会很大程度上影响企业的整体效益。例如，2005年江中药业的主营业务收入为9.8亿元，毛利润为6.3亿元，毛利率高达64.28%。按理说这样的毛利率已经相当高了，企业的整体效益应该很好。但由于投入了大量资金在电视广告和渠道建设上，江中药业的营业费用高达4.1亿元，占到毛利润的65%。一旦销售业绩下滑，江中药业很有可能负担不了这么高的营业费用，从而出现资金缺口。从这一点看，江中药业未来的发展很有可能受制于营业费用过高的风险。
营业费用低的企业，就会得到比较好的经营业绩。巴菲特投资的波珊珠宝公司就是一个很好的例子。波珊珠宝公司的珠宝品种齐全，数量又多，但是其营业费用只有其他同行珠宝店的1/3.由于其营业费用低，波珊珠宝公司就可以把这部分节省下来的费用让利给顾客，这就大大吸引了顾客的目光。
巴菲特认为，公司的销售费用及一般管理费用越少越好。尤其在利润下滑时期，更需要好好控制住这类费用，要不然公司可能面临倒闭或破产的危险。福特公司最近几年内每年花在销售和一般管理上的费用占到当期毛利润的80%～90%，这是一个多么庞大的比例啊！虽然当期福特公司利润下滑，毛利润变少也是一方面原因，但是在销售额变少的情况下还能保持这么高的费用比例，说明福特公司的管理机构和销售方式不太合理。如果福特公司就这么继续下去，而不努力减少这类费用的话，公司的利润就会慢慢被吞噬，福特公司就会一直亏损，直至破产或者倒闭。
巴菲特在寻找投资公司时，他都会挑选销售费用和一般管理费用比较低的公司。在巴菲特看来，如果一家公司能够将销售费用和一般管理费用的比例控制在30%以下，就是一家值得投资的公司。例如巴菲特收购的波珊珠宝公司和内布拉斯加家具店，都是销售费用和一般管理费用非常低的公司。但这样的公司毕竟是少数，很多具有持续竞争优势的公司这种费用比例也在30%～80%之间。此外，如果一家公司这类费用的比例超过80%，那么投资者几乎就可以不用考虑投资这家企业了。如果某一个行业这类费用的平均比例超过80%，那么投资者几乎可以放弃这一行业了。
投资箴言
在公司的运营过程中，销售费用和一般管理费用不容轻视。投资者一定要远离需要高额销售费用和一般管理费用的公司，努力寻找具有低销售费用和一般管理费用的公司。一般来说，这类费用所占的比例越低，公司的投资回报率就会越高。
债务：没有负债才是真正的好企业
《财富》杂志里列出的五百强企业有一个共同点：它们运用的财务杠杆非常小，这和他们雄厚的支付能力相比显得微不足道。这充分证明了我的观点：一家真正好的公司是不需要借钱的。而且在这些优秀企业中，除了少数几家是高科技公司和制药公司，大多数公司的产业都非常普通，目前它们销售的产品和十年前并无两样。
——沃伦·巴菲特
巴菲特认为，一家优秀的企业必然能够产生持续充沛的自由现金流。企业应该靠这些自由现金流维持企业运营。一家优秀的企业是不需要负债的。巴菲特觉得，投资者在选择投资目标时，一定要选择那些负债率低的公司。公司负债率越高，投资风险就越大。另外，投资者也要尽量选择业务简单的公司。
在巴菲特看来，每年创造高额利润的上市企业，其经营方式大多与十年前没什么差别。巴菲特投资或收购的公司大多都是这种类型。伯克希尔公司旗下的子公司每年都在创造着优异的业绩，但都从事着非常普通的业务。为什么普通的业务都能够做得如此成功？巴菲特认为，这些子公司优秀的管理层把普通的业务做得不再普通。他们总是想方设法保护企业本身的价值，通过一系列措施来巩固原有的优势。他们总是努力控制不必要的成本，在原有产品的基础上不断尝试研发新产品来迎合更多的顾客。正因为他们充分利用现有产业的地位或者致力于在某个品牌上努力，所以他们创造了高额利润，并产生了源源不断的自由现金流，而且具有极低的负债率。
巴菲特在选择投资对象时，会非常关注企业的负债情况。巴菲特认为，只观察企业当年的负债情况是比较片面的，应该重点观察该企业十年来的负债情况，以及企业的还债能力如何。
巴菲特投资的公司大多具有很低的负债率，有的甚至没有负债。
伯克希尔旗下的水牛城报纸、费区海默西服、寇比吸尘器、内布拉斯加家具、史考特飞兹集团、喜诗糖果公司与世界百科全书公司这七家公司在1987年的税前利润高达1.8亿美元。如果单独看这个利润，你会觉得没有什么了不起。但如果你知道他们是利用多少资金就达到这么好的业绩时，你就会对他们佩服得五体投地。这七家公司的负债比例都非常低。当年的利息费用一共只有200万美元，所以合计税前获利1.78亿美元。若把这七家公司视做一个公司，则税后净利润约为1亿美元，股东权益投资报酬率将高达57%。这是一个非常令人震惊的成绩。即使在财务杠杆很高的公司，你也找不到这么高的股东权益投资报酬率。在美国500大制造业与500大服务业中，只有六家公司过去十年的股东权益报酬率超过30%，最高的一家也只有40.2%。
当然，并不是所有具有高额长期贷款的公司都不是好公司。巴菲特认为，投资者还需要考虑公司的负债原因。有些公司具有卓越的赢利能力，又具有充沛的现金流，没有负债或者负债很少。这样的公司常常会受到杠杆收购公司的青睐。公司如果被收购成功，通常都会背负巨额债务。巨额债务会随着时间的流逝而慢慢减少。但在这个过程中，债务会一直存在。不能说因为这样的公司有长期贷款，就判定这样的公司不是好公司。
投资箴言
“好公司是不需要借钱的。”虽然不能绝对地从一个公司的负债率来判定公司的好坏，但如果一个公司能够在极低的负债率下还拥有比较亮眼的成绩，那么，这个公司值得投资者好好考虑。
